段绍译BLOG

“十七大”和“奥运会”挡不住股市泡沫破灭

 北京天则经济研究所段绍译

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（本文写于2007年7月1日，发表于我的搜狐博客）

 5月29日以来，大部分“股评专家”几乎仍然在异口同声地说，“中国的股市还要牛下去”；6月4日，著名经济学家厉以宁说：“股民应对牛市有信心”；6月26日，睿信投资管理公司董事长李振宁说：“暴跌不改牛市 ，年内可见5000点（论据：如果大家都有信心，不涨个停板我们绝对不卖）”；6月28日，中国光大银行上海不夜城支行行长周宏斌说：“现有利空消息并不影响牛市格局”。

然而，与上述观点不相称的是：5月30日，A股市场暴跌；6月4日，上证综指开于3981.82点，收盘于3670.40点，跌330.34点，跌8.26%；深成指开于12393.25点，收盘于11468.46点，跌7.76%；6月29日，上证综指开于3914.20点，收盘于3,820.70点，跌93.50点，跌2.39%；深成指开于12882.18点，收盘于12546.45点，跌2.61%。不少个股的股价水平已经达到了沪市大盘处于3000点时的水平。

我与以上专家观点不同的是：股市已非常危险，我预言“上证综指”会跌破3500点，极端情况会跌破3000点（如果新股上市将是另外一回事），很多股票的市值将再缩水30—50％！

我为什么会作出这样的判断呢？

一、股市的持续上涨主要是因为以下几点原因引起：

1、2004年以前连续的股市低迷，使很多股票的股价远远低于当时上市公司的实际价值，这种价格的严重偏离使股价反弹成为必然；

2、老百姓投资渠道太少，上市公司成为投资的稀缺资源。中国股市的优质上市资源先是由于担心国资流失而不让上市，后来又争先恐后地到海外上市了，使得本土股民无缘分享国民经济的增长成果，这使本来稀缺的上市公司资源更加稀缺；

3、2005年－2006年股市的持续上涨对大量普通老百姓产生了巨大的诱惑，使大量对股市一无所知的股民将大量现金（有卖房子的，有借高利贷的）投入股市，加剧了今年的股市泡沫（有些人在买股票时甚至问：“股票可以退钱的吗？买股票算不算利息的？”）；

 4、我认为本来“上证综指”上涨到3500点左右就不应该再涨了，但很多股民因迷信“奥运会和‘十七大’”而对当前面临的股市泡沫视而不见；

5、中国“非理性股票市场的巨大惯性和预期”也为股价的飙升推波助澜。

    二、我既然知道了股市持续上涨产生巨大泡沫的原因，我就有理由作出股市大跌的科学预测了。因为：

 报载：“2006年我国A股上市公司净利润总和约为4000亿元，而2006年中国所有流通股股民向国家交的印花税及向交易所交的佣金之和为4000多亿元。”流通股股民从上市公司得到的红利远远不够支付交易费用。

 而股民的总利润=上市公司的总利润（含未来预期利润的贴现值）－向国家交的印花税及向交易所交的佣金。也就是说，2006年上市公司的总利润已经全部转化为印花税和佣金了。那么2006年股票牛市的红利从哪里来的呢？

我的结论是：“在上市公司无法为股民提供任何利润的前提下，2006年股票牛市的红利必将等于2007年以后股票熊市的亏损抵减未来预期净利润的贴现值，中国当前的股市相当于一个最大的赌场，真正的赢家是政府和证券交易所”。

“你之所以完全不管某件艺术品的真实价值，即使它一文不值，也愿意花高价买下，是因为你预期会有更大的笨蛋花更高的价格从你手中买走它。”——这就是著名经济学家凯恩斯的博傻理论（Theory of Greater Fool）。在这场“全民炒股、万众向基”的运动里，在暴富神话的诱惑下，今天的股市已是真正的“博傻”，今天还在往股市冲的人就是认为自己傻没有关系，反正还有比自己更傻的人会来接最后一棒的。

今年5月30日提高印花税率后，股票的交易成本=（印花税+手续费）×2（双向收费）=（0.3%+0.2%）×2=1%，如果按照每天3000亿元的交易额计算，一年的交易成本就是7230亿元。按比较乐观的估计，2007年，我国上市公司的总利润约为5040亿元左右，远远不及交易费用。只需要每天2000亿元的交易量，交易费用就可以把这些利润耗光！所以我说今天的股市已属于纯粹投机的场所！不要以为我在危言耸听，以此下去股市市值缩水已成必然，股市崩盘正在向我们走来。

 根据2007年6月23日的收盘价，S前锋的帐面净资产为2.574亿元,股票市值为79.596亿元，股票溢价为30.92倍；苏宁电器的帐面净资产为32.832亿元,股票市值为717.55亿元，股票溢价为21.86倍；茅台的帐面净资产为58.245亿元,股票市值为1140.635亿元, 股票溢价为19.58倍；中国人寿的帐面净资产为1273.50亿元，股票市值为12307.67亿元，股票溢价为9.66倍；中国平安的帐面净资产为879.06亿元,股票市值为5497.065亿元，股票溢价为6.25倍。

 股票的合理价格由上市公司的每股净资产、现实收益水平和预期的收益水平决定。根据各上市公司的财务报表及2007年6月23日的收盘价显示，S前锋的帐面每股净资产为1.398元，去年每股收益为－0.1元，每股市价为40.20元；苏宁电器的帐面每股净资产为4.55元, 去年每股收益为1元，每股市价为49.83元；茅台的帐面每股净资产为6.17元, 去年每股收益为1.59元，每股市价为120.83元；中国人寿的每股帐面净资产为4.52元, 去年每股收益为0.34元，每股市价为43.49元；中国平安的每股帐面净资产为11.97元, 去年每股收益为0.97元，每股市价为74.79元。可见，即使国家免收印花税，交易所免收手续费，以上5种股票去年的每股收益率（按6月23日收盘价计算）平均为1.15%，所以，要想把投资的本钱赚回来，投资这些企业至少要87年。不知各位股民为了真正的收回投资的成本能否可以耐心等待87年漫长的时间。当然，绝大多数股民没有这样的耐心，他们都在等待一个更傻的人来接棒，但谁又能保证自己就不是最傻的一个接棒手呢？

我认为这么多股评专家和经济学家作出本文开头的这种奇怪“股评”的原因是：

1、对中国当前股民的非理性没有作出正确的预期；

2、不排除有的“股评专家”和经济学家受利益集团的影响发布违心的“股评”，以便使大量的小股民慢点跑，同时让利益相关者快点跑；

3、不排除有的“机构投资者”的代言人为了自己的利益，发布虚假股评，以便让中小投资者尽可能慢点跑，并骗更多的新股民进场，以便相关的利益机构乘机脱逃。

 在现行融资本位的体制下，股市本来就在一定程度上是大股东靠新股发行溢价圈钱；大资金靠一二级市场价差牟利；而在全流通条件下，由于流通溢价成了大股东也可以共享的利益，大股东和大资金找到了利益共同点，股价非理性溢价也就有了更大的动力；业绩的虚增成倍地推高了股价，股价的上涨又为业绩的预期增长提供了合理推理的依据，并反过来再刺激了预支业绩预期的股价透支。 

    众所周知：不理性的投资无异于赌博！这是一个再简单不过的基本常识，却反被某些传销大师用作鼓动并号召股民大胆投机、疯狂炒作的一个借口。

还有很多股评家说，今年就要开“十七大”了，2008年奥运会闭幕前股市不会跌！这是一瓶麻醉股民的安眠药，它让股民自欺欺人、望梅止渴。“只要2008年奥运会不到，股市绝对不倒，股民可以放心疯狂、放心入市”！这是什么逻辑呢？

还有股评家说:“我们要作的就是在什么地方跌倒，还是在什么地方爬起来，牛市的大方向我决不相信有问题，临时套一段时间也没什么”。

睿信投资管理公司董事长李振宁先生说：“如果大家都有信心，不涨个停板我们绝对不卖”那么“暴跌不改牛市，年内可见5000点”。按照这个逻辑，如果农民也将粮食定价10元/kg，低于这个价就不卖，三农问题就自然解决了。

我认为支撑牛市的条件主要是：1、上市公司现实的良好业绩；2、上市公司良好的发展前景；3、上市公司良好的治理结构；3、国家规范科学的监管；4、更低的交易费用；5、民营上市企业居主导地位。

 如果离开了上述五个条件，不管是“十七大”而是“奥运会”，都阻挡不了股市泡沫的破灭。

    最后，我想提醒看到了我这篇文章的广大股民：在现行泡沫膨胀时期，大部分企业的市值都存在不同程度的泡沫，目前虽然有好企业，但几乎没有好股票。你们该怎样处理手中的股票呢？请理性对待！
                              
                                2007年7月1日